O que é o controle da curva de juros?

O Federal Reserve está considerando as ferramentas monetárias que usará para apoiar a recuperação econômica da crise da COVID-19. O Fed já reduziu as taxas de juros para quase zero e usou duas ferramentas que implantou durante a Grande Recessão - orientação futura e flexibilização quantitativa (QE). Além disso, as autoridades do Fed agora estão falando sobre controle da curva de rendimento , às vezes chamados de tetos das taxas de juros. Aqui está uma introdução ao controle da curva de juros e como ele pode funcionar nos Estados Unidos.

O que é o controle da curva de juros e por que isso é importante?

Em tempos normais, o Fed orienta a economia aumentando ou diminuindo as taxas de juros de muito curto prazo, como a taxa que os bancos ganham com seus depósitos overnight. Sob o controle da curva de rendimento (YCC), o Fed teria como meta alguma taxa de longo prazo e se comprometeria a comprar títulos de longo prazo suficientes para evitar que a taxa subisse acima de sua meta. Esta seria uma forma de o Fed estimular a economia se trazer as taxas de curto prazo a zero não for suficiente.

Antes da crise do COVID-19, os atuais governadores do Fed Richard clarida e Lael Brainard , bem como ex-presidentes do Fed Ben Bernanke e Janet Yellen , disse que o Fed deveria considerar a adoção do YCC quando as taxas de curto prazo caíssem para zero. O presidente do Fed de Nova York, John Williams, disse que o Federal Open Market Committee (FOMC) está pensando muito se pode usar o YCC este ano. Outros membros do FOMC também disseram acreditar que isso poderia ajudar a fortalecer a orientação futura do Fed, que atualmente diz que as taxas permanecerão perto de zero até que o Comitê esteja confiante de que a economia resistiu aos eventos recentes e está no caminho para atingir seu nível máximo de emprego e objetivos de estabilidade de preços. Banco central da Austrália adotou uma forma de YCC em março de 2020 , em resposta ao coronavírus, e tem como objetivo um rendimento de títulos do governo de três anos de 0,25 por cento.



O controle da curva de rendimento é diferente em um aspecto importante do QE, os trilhões de dólares na compra de títulos que o Fed buscou durante a Grande Recessão e está buscando em 2020. O QE lida com quantidades de títulos; O YCC concentra-se nos preços dos títulos. Sob o QE, um banco central pode anunciar que planeja comprar, por exemplo, US $ 1 trilhão em títulos do Tesouro. Como os preços dos títulos estão inversamente relacionados aos seus rendimentos, comprar títulos e aumentar seu preço leva a taxas mais baixas de longo prazo.

De acordo com o YCC, o banco central se compromete a comprar a quantidade de títulos que o mercado quiser fornecer ao preço-alvo. Assim que os mercados de títulos internalizam o compromisso do banco central, o preço-alvo se torna o preço de mercado - quem estaria disposto a vender o título a um investidor privado por menos do que conseguiria vendendo ao Fed?

O Banco do Japão (BOJ) se comprometeu em 2016 a atrelar os rendimentos dos títulos do governo japonês (JGBs) de 10 anos em torno de zero por cento, em uma luta para impulsionar a inflação persistentemente baixa. Para atingir essa meta de rendimento, o BOJ tem uma oferta permanente para comprar qualquer título em circulação a um preço consistente com o rendimento alvo. Nos dias em que os investidores privados por qualquer motivo estão menos dispostos a pagar esse preço, o BOJ acaba comprando mais títulos para manter os rendimentos dentro da faixa de preço alvo.

O Fed tinha alguma experiência com indexadores de taxas de juros durante e após a Segunda Guerra Mundial, quando o Tesouro precisava de ajuda para financiar as despesas de guerra. Em 1942, o Fed e o Tesouro concordaram internamente que o Fed limitaria os custos de empréstimos do Tesouro comprando qualquer título do governo que rendesse acima de um certo nível - na época, cerca de ½ por cento em títulos do Tesouro de 3 meses e 2½ por cento em títulos de longo prazo títulos. Até por volta de 1947, o Fed era capaz de manter essas indexações sem ter que comprar grandes quantidades de títulos. Embora agora seja considerado impróprio para o Fed reduzir explicitamente os custos de empréstimos para o governo federal, essa experiência demonstra que o Fed poderia ter sucesso ao definir como meta as taxas de médio e longo prazo por meio de compras. Na verdade, quando a equipe do Fed estudou possíveis opções de políticas não convencionais para reduzir as taxas de longo prazo no final de 2008, eles olharam para trás nesta experiência como evidência de que a compra de ativos ou uma política semelhante poderia funcionar.

O que aprendemos com o uso do controle da curva de juros pelo Banco do Japão?

O BOJ é o único grande banco central a fazer experiências com taxas de juros atreladas na história recente. YCC é apenas uma peça do Grande esforço político do BOJ isso também inclui flexibilização quantitativa, orientação futura e taxas de juros negativas - tudo com o objetivo de elevar a inflação. O Banco tem obtido sucesso em manter um rendimento de zero por cento sobre os JGBs.

Além disso, o YCC permitiu ao BOJ comprar menos títulos nos últimos três anos do que no grande programa de flexibilização quantitativa que começou em 2013. Até o final de 2016, o BOJ estava comprando cerca de 100 trilhões de ienes em JGBs a cada ano. Como resultado, o balanço patrimonial do BOJ se expandiu muito mais rápido do que o de outros grandes bancos centrais.

Desde o início do YCC, no entanto, o BOJ comprou títulos do governo em um ritmo mais lento e ainda manteve os rendimentos dos títulos de 10 anos em níveis historicamente baixos. Até agora, em 2020, o Banco Mundial está a caminho de comprar apenas cerca de 6 trilhões de ienes em títulos do governo e foi capaz de responder à desaceleração do coronavírus expandindo muito suas compras de outros tipos de ativos, incluindo títulos corporativos e ações. A experiência do BOJ demonstra que uma política confiável de YCC pode ser mais sustentável para os bancos centrais do que um programa de compra de ativos baseado em quantidade.

Desde o início do YCC, o BOJ comprou menos gov. títulos

Como o YCC afetaria a economia?

Os atrelados às taxas de juros deveriam teoricamente afetar as condições financeiras e a economia de muitas das mesmas maneiras que a política monetária tradicional: taxas de juros mais baixas sobre títulos do Tesouro contribuiriam para taxas de juros mais baixas em hipotecas, empréstimos de automóveis e dívida corporativa, bem como estoque mais alto preços e um dólar mais barato. Todas essas mudanças ajudam a encorajar gastos e investimentos por parte de empresas e famílias. Pesquisas recentes sugerem que fixar as taxas de médio prazo em um nível baixo assim que a taxa dos fundos federais chegar a zero ajudaria a economia a se recuperar mais rapidamente após uma recessão.

Mas alguns, incluindo Bernanke , argumentaram que essa transmissão do rendimento atrelado às taxas de juros do setor privado dependeria da capacidade do Fed de persuadir os mercados financeiros de que estava realmente comprometido com o programa. Por exemplo, digamos que o Fed anunciou que planejava atrelar os rendimentos dos títulos do Tesouro de 2 anos a zero por cento. Isso significa que as notas em circulação de 2 anos (que vencerão em 2 anos ou menos, por definição) são elegíveis para compra a um preço atraente. Se os investidores acreditarem que o Fed manterá este programa durante toda a duração dos ativos elegíveis (2 anos), eles começarão a negociar esses títulos a um preço compatível com a indexação, porque estarão confiantes em sua capacidade de vender ou comprar a esse preço novamente antes de o ativo amadurecer. Nesse cenário, o Fed poderia ter que comprar apenas um número limitado de títulos para manter os preços na meta, e os rendimentos de outros títulos do setor privado teriam maior probabilidade de cair em linha com os dos títulos do governo.

Isso levanta uma característica atraente da estratégia: se os investidores acreditarem que o Fed manterá a paridade, o Fed poderá obter taxas de juros mais baixas sem expandir significativamente seu balanço patrimonial. Em teoria, se o compromisso com a paridade fosse totalmente confiável, o Fed pode não ter que comprar nenhum título.

Considere o cenário, no entanto, em que os investidores acreditam que o Fed terá que abandonar sua paridade em algum momento antes do final do ano, talvez por acreditarem que a economia se recuperará e a inflação aumentará antes disso. Então, eles estariam menos dispostos a comprar títulos de 1 ano ao preço do Fed, e o Fed ficaria preso tendo que comprar grandes quantidades de títulos indexados. Em um caso extremo, o Fed pode ter que comprar toda a oferta disponível de tais títulos.

Um cenário semelhante ocorreu no final de 1947, quando o Fed aumentou as taxas de juros de curto prazo em um esforço para conter a inflação, mas, como parte de seu acordo com o Tesouro, manteve um teto para as taxas de longo prazo. As taxas de curto prazo mais altas tornaram os baixos rendimentos dos títulos de longo prazo menos atraentes, e pode ter levantado dúvidas entre os investidores de que o Fed manteria sua estabilidade . Para defender seu limite sobre os títulos de longo prazo, o Fed acabou comprando cerca de US $ 10 bilhões em títulos do Tesouro ao longo de cerca de seis meses (veja a Memorando da equipe do Federal Reserve de 2003 )

Como seria uma taxa de juros atrelada aos Estados Unidos?

Embora a maioria dos precedentes históricos do YCC envolvam atrelados a taxas de longo prazo, os formuladores de políticas disseram que o Fed, se algum dia adotasse alguma atrelagem de taxa de juros, teria mais sucesso em definir como meta as taxas de curto ou médio prazo. O governador Brainard disse no ano passado, por exemplo, que o Fed poderia comece fixando o rendimento do Tesouro de um ano em torno de zero e, em seguida, estender o pino para rendimentos de dois anos se for necessário mais apoio à política monetária. Isso ocorre principalmente porque o Fed estabeleceu que sua principal ferramenta de política é a taxa de empréstimo overnight, e qualquer política relacionada ao balanço patrimonial teria que ser conduzida de forma consistente com suas expectativas sobre a trajetória da taxa overnight. Visar um rendimento de longo prazo como o do Tesouro de 10 anos envolveria mais provavelmente uma grande expansão do balanço patrimonial, assim como aconteceu em 1947. Manter tal estratégia exigiria que os investidores acreditassem que a inflação e as taxas de curto prazo seriam baixo para a duração da peg. Nos EUA, almejar rendimentos de curto prazo seria mais fácil e mais provável de ser percebido como uma política confiável pelo público do que almejar rendimentos de longo prazo.

Por que uma meta de títulos de 10 anos funcionou no Japão? Um dos motivos é que muitos investidores privados em JGBs compram os títulos para mantê-los, em vez de negociá-los. Isso implica que alguns investidores - por exemplo, grandes instituições que preferem ou são obrigados a ter um estoque de títulos do governo seguros - estão dispostos a manter JGBs, mesmo que esperem que as taxas de curto prazo subam antes do vencimento dos títulos. Isso contrasta com o grande e líquido mercado de títulos do Tesouro dos Estados Unidos, no qual os investidores compram e vendem títulos com frequência à medida que atualizam suas expectativas sobre as taxas.

Pesquisadores e membros do FOMC também disseram que uma taxa fixa pode ser um complemento eficaz para a orientação futura e QE, duas políticas que já fazem parte do kit de ferramentas do Fed. Em primeiro lugar, a orientação futura e uma indexação de taxa zero sobre títulos de curto prazo se reforçam mutuamente, porque ambos dizem aos mercados para esperar taxas baixas por um tempo. Enquanto isso, o QE poderia colocar pressão para baixo em ativos de prazo mais longo do que aqueles aos quais a indexação se aplica. Em outras palavras, se usadas em combinação, as três políticas poderiam simultaneamente reduzir, nivelar e nivelar toda a curva de rendimento do Tesouro (veja aqui um Explicação sobre por que isso é importante para a economia).

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Quais são as desvantagens do YCC?

Como outras políticas monetárias não convencionais, um grande risco associado às políticas de curva de rendimento é que elas colocam a credibilidade do banco central em jogo. Eles exigem que o banco central se comprometa a manter as taxas de juros baixas ao longo de algum horizonte futuro; é exatamente por isso que podem ajudar a estimular os gastos e o investimento, mas também significa que o banco central corre o risco de deixar a inflação superaquecer e, ao mesmo tempo, cumprir sua promessa. Se o Fed, por exemplo, se comprometer com uma paridade de 2 anos, estará apostando no fato de que a inflação não ficará muito acima de sua meta de 2 por cento naquele período. Em caso afirmativo, o Fed pode ter de escolher entre abandonar sua promessa sobre a paridade ou não cumprir seu objetivo de inflação declarado - ambas opções ruins em termos de sua credibilidade perante o público.

Alguns dos riscos potenciais associados ao QE também se aplicam ao controle da curva de juros; por exemplo, ambas as políticas exigem que o Fed adicione grandes quantidades de ativos ao seu balanço patrimonial . Embora a experiência do Fed com o QE sugira que os efeitos colaterais dessa expansão do balanço patrimonial sejam mínimos, o O Fed disse que prefere um balanço menor a um maior , por vários motivos. Ao mesmo tempo, no entanto, o programa YCC poderia exigir uma expansão do balanço patrimonial menor do que um programa de QE - se, conforme descrito, a peg fosse confiável e se concentrasse em ativos de médio prazo. Esse é outro motivo pelo qual essa política pode ser atraente para os formuladores de políticas no futuro.

Em suma, o YCC pode ser uma ferramenta promissora para apoiar a recuperação da recessão do COVID-19, mas apenas se o Fed conseguir uma implementação suave e confiável da política.